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La faillite d’Evergrande va-t-elle plomber la Chine ?

Michael Roberts, économiste marxiste, livre une analyse de la faillite d’Evergrande, géant de l’immobilier chinois, au regard de l’évolution de l’économie du pays.

jeudi 23 septembre

Crédits photo : Hector Retamal/AFP

Le groupe chinois Evergrande, deuxième plus grand promoteur immobilier du pays, est au bord de la faillite ; preuve en est, il a recruté des "conseillers en restructuration" et a averti que ses liquidités subissaient une "pression énorme" du fait de l’effondrement de ses ventes, provoquant l’ire des acquéreurs et des investisseurs. Basé à Shenzhen, dans le sud de la Chine, Evergrande accuse un passif total de près de 2 millions de millions de yuans, soit plus de 300 milliards de dollars.

Le cours de l’action d’Evergrande a chuté de 76 % par rapport au début de l’année. En août, Xu Jiayin, fondateur du groupe comptant parmi les hommes les plus riches de Chine, a quitté son poste de PDG. La négociation des titres de la société a été suspendue à la bourse de Shanghai. La police a dû intervenir devant les bureaux du siège à Shenzhen, pour empêcher une foule d’investisseurs ayant souscrit à la myriade de services de "gestion de patrimoine" d’Evergrande d’investir les lieux pour exiger un remboursement.

La chute d’Evergrande témoigne des dangers de la spéculation immobilière sauvage dans le secteur capitaliste de l’économie chinoise. Le modèle immobilier d’Evergrande repose en grande partie sur le fait que les clients achètent des appartements avant leur construction. Ce modèle est essentiellement un système de Ponzi, dans lequel le groupe collecte des fonds grâce à la prévente d’un nombre toujours croissant de logements, et grâce à des centaines de milliers de particuliers investissant dans l’immobilier, puis utilise ces fonds pour financer d’autres ventes en accélérant la construction en cours et en finançant les acomptes. Comme tout système de Ponzi, cette méthode fonctionne tant qu’elle est dynamique. Mais lorsque le marché faiblit, les flux d’argent entrant commencent à prendre du retard sur les demandes croissantes de liquidités. Aujourd’hui, Evergrande se retrouve avec environ 800 projets inachevés sur les bras et environ 1,2 million de personnes qui attendent de pouvoir emménager dans des logements pas encore construits.

Prenons par exemple un des plus grands projets d’Evergrande. Les prix du complexe immobilier Venice d’Evergrande (situé sur la côte à 90 km de Shanghai) ont triplé depuis le début des ventes en 2012, et 80 % des appartements ont été vendus au total, bien qu’environ un tiers soit inoccupé. Mais cette année, les ventes ont ralenti. Les données de l’office municipal du logement de Qidong montrent que seulement 60 % des appartements mis en vente ont été vendus, malgré une remise de 15 % sur les prix d’achat. Evergrande a désormais réduit le prix de tous ses appartements de 30 % et a également cherché à réunir des fonds en cédant ses parts dans d’autres sociétés.

Ce que dévoile la chute d’Evergrande, c’est la fin de l’immense campagne d’urbanisation qui a eu pour but de loger la population chinoise. Les villes chinoises se sont transformées à vitesse grand V, permettant au taux d’urbanisation de dépasser les 60 % l’année dernière, contre 50 % en 2011. Cependant, comme cette urbanisation a été conduite par le secteur privé à des fins lucratives et sur la base de la propriété privée (90 % des Chinois sont propriétaires de leur logement, la plupart du temps sans emprunt immobilier), la construction immobilière résidentielle constitue désormais un secteur d’investissement d’actifs financiers, comme dans les principales économies du G7. Cette "financiarisation" a commencé à la fin des années 1990, lorsque le gouvernement chinois a mené une politique incitant les entreprises d’État à céder leurs actifs résidentiels à leurs employés (politique semblable à celle menée par Thatcher à son époque envers les habitants des HLM). L’idée était que le secteur privé prendrait désormais en charge la question du logement, et non plus l’État.

Ainsi, les logements, au lieu d’être "destinés à être habités", sont devenus un secteur "destiné à la spéculation". En Chine, l’immobilier est devenu le placement de prédilection des particuliers. Peu d’acheteurs acquièrent un appartement Evergrande pour en faire leur résidence principale. Le groupe s’adresse explicitement aux Chinois les plus aisés, choisit des sites de construction en dehors des zones qui limitent le nombre de lots qu’une personne peut acheter, et commercialise ses projets comme des résidences secondaires. Dans toute la Chine, même des employés et des ouvriers d’usine possèdent des appartements Evergrande vides et rêvent de les vendre au prix fort pour financer les études de leurs enfants à l’étranger ou leur propre retraite.

Les prix de l’immobilier dans les villes côtières, où se trouvent les meilleurs emplois et les meilleurs salaires, ont doublé au cours des dix dernières années. À Shenzhen, le prix moyen des appartements a tellement augmenté que certains trouvent qu’il est préférable de vivre à Hong Kong, pourtant l’un des marchés immobiliers les plus chers du monde. Depuis 2015, les prix de l’immobilier résidentiel ont augmenté de plus de 50 % dans les plus grandes villes de Chine. Au cours des dix dernières années, l’offre moyenne de terrains résidentiels par nouveau résident dans les dix villes les plus peuplées du pays ne représente que 21 mètres carrés, à peine plus que la taille moyenne d’une chambre d’hôtel. C’est 60 % de moins que l’espace résidentiel moyen par habitant en Chine.

La spéculation fait rage à mesure que les autorités locales tentent de lever des fonds en vendant des terrains aux promoteurs, qui construisent ensuite des lotissements en empruntant à de faibles taux, souvent auprès du secteur bancaire informel et non réglementé. "L’immobilier est la source la plus importante de risque financier et d’inégalité des richesses en Chine", a déclaré Larry Hu, responsable de l’économie chinoise chez Macquarie Securities, une institution financière australienne.

Une grande partie de la spéculation immobilière visait à construire toujours plus de complexes commerciaux plutôt que des habitations. En effet, la principale prérogative des autorités locales est de générer des revenus. Si elles peuvent attirer davantage d’entreprises dans leurs circonscriptions et si ces entreprises deviennent rentables, alors les autorités locales seront en mesure de percevoir davantage d’impôts sur les sociétés. En parallèle, l’offre immobilière est volontairement restreinte pour que les autorités puissent gagner de l’argent sur les ventes de terrains résidentiels. Ces ventes servent de fait de subventions croisées à la politique foncière pro-entreprise des autorités locales qui vendent des terrains commerciaux à bas prix.

Le secteur immobilier représente aujourd’hui 13 % de l’économie chinoise, contre 5 % seulement en 1995, et environ 28 % du total des prêts accordés par le pays. Étant donné que les collectivités locales ont une dette de 10 000 milliards de dollars, les ventes de terrains constituent la source de revenus la plus importante et la plus fiable pour rembourser cette dette. Tout changement radical augmenterait donc sérieusement le risque de faillite des collectivités locales.

L’approche du secteur immobilier privé a consisté à s’endetter lourdement pour accumuler de plus en plus de terrains, parfois dans des zones spéculatives en dehors des grandes villes. Dans le cas d’Evergrande, l’entreprise possède suffisamment de terrains pour loger toute la population du Portugal et est plus endettée que la Nouvelle-Zélande. En 2010, elle n’avait que 31 milliards de Yuans de dettes (soit 4,7 milliards de dollars) et disposait de 190 milliards de dollars de complexes immobiliers en développement à la fin de 2020.

Les difficultés croissantes du groupe en matière de solvabilité ont coïncidé avec le changement de la politique gouvernementale à l’égard de "l’expansion sauvage du capital", contre les grands groupes technologiques, l’industrie immobilière et d’autres secteurs. Le ministère du logement a annoncé une mission d’inspection de trois ans pour renforcer la réglementation du secteur immobilier. L’année dernière, le gouvernement a mis en œuvre une politique stricte visant à réduire l’effet de levier des promoteurs, que le régulateur bancaire chinois a qualifié de plus grand risque financier pour le pays. Les banques ont été priées de relever les taux hypothécaires. Les collectivités locales ont reçu l’ordre d’accélérer le développement des logements locatifs subventionnés par l’État et de renforcer la surveillance du secteur immobilier, depuis le financement des promoteurs jusqu’aux transferts de propriété, en passant par les prix des logements récemment mis en vente.

Et dans un cas classique de "financiarisation", Evergrande a financé ses activités en émettant ce que l’on appelle des "produits de gestion de patrimoine", à savoir des obligations hypothécaires que les investisseurs étrangers et chinois peuvent acheter à des taux d’intérêt élevés (7 à 9 %). Aujourd’hui, l’entreprise se déclare incapable de rembourser ces obligations. Cette expansion incontrôlée de l’endettement d’Evergrande et d’autres sociétés immobilières a été ignorée par les instances de régulation chinoises, tout comme cela a été le cas aux États-Unis avant le krach immobilier et financier de 2008.

Que se passera-t-il si et quand Evergrande fera faillite ? D’autres groupes immobiliers s’effondreront-ils également ? Sommes-nous en train de nous diriger vers un énorme krach financier en Chine, voire dans le monde entier, déclenché par la fin du boom immobilier chinois ? En tout cas, quatre autres grands promoteurs immobiliers chinois sont au bord du gouffre. Les prix des obligations en dollars émises par ces sociétés se sont effondrés, car les investisseurs internationaux craignent que ces obligations ne puissent être remboursées à leur échéance, ce qui impliquerait un défaut de paiement. Coup dur pour les détenteurs étrangers de ces obligations. Quant à la capacité de ces promoteurs immobiliers à émettre de nouvelles obligations pour lever de nouveaux fonds afin de se refinancer, elle n’existe plus.

Mais je pense qu’il n’y aura pas de krach financier en Chine. Le gouvernement contrôle presque tous les rouages de l’économie, y compris la banque centrale, les quatre grandes banques commerciales d’État, qui sont les plus grandes banques du monde, les "bad banks", qui absorbent les créances douteuses, les grands gestionnaires d’actifs et la plupart des grandes entreprises. L’État peut exiger des quatre grandes banques qu’elles échangent les prêts défaillants contre des actions, et qu’elles les effacent. Il peut commander à la banque centrale, la Banque populaire de Chine, de faire le nécessaire pour éviter le krach. Il peut ordonner aux gestionnaires d’actifs et aux fonds de pension publics d’acheter des actions et des obligations pour soutenir les prix et financer les entreprises. Il peut demander à ses bad banks d’acheter les créances douteuses des banques commerciales. Une crise financière est donc exclue, car l’État contrôle le système bancaire.

Mais si ce n’est pas une crise, quid de l’effondrement du marché immobilier et des niveaux élevés d’endettement ? Ne vont-ils pas compromettre la capacité de la Chine à croître au rythme précédemment atteint et visé pour les cinq prochaines années ? Les économistes occidentaux sont clairs sur ce point : la dette est si importante et les secteurs productifs de la Chine sont désormais si affaiblis que même si le pays évite un krach financier, les effets sur les revenus des ménages et les bénéfices du secteur capitaliste seront assez importants pour freiner les investissements et la croissance du PIB. La Chine se dirige vers une stagnation, voire un lent déclin.

Il est vrai que la Chine a accumulé une montagne de dettes ces dernières années, dont la dette immobilière constitue une part importante. Sa dette totale a atteint 317 % de son PIB en 2020. Mais la majeure partie de cette dette est exprimée en monnaie nationale et est due par une entité étatique à une autre ; des collectivités locales aux banques d’État, des banques d’État au pouvoir central. Si l’on fait abstraction de tout cela, la dette des ménages (54 % du PIB) et des entreprises n’est pas si élevée, tandis que celle du gouvernement central est faible au regard des moyennes internationales. En outre, la dette extérieure en dollars est très faible (15 % du PIB) et, de fait, les autres pays du monde sont beaucoup plus endettés envers la Chine, qui détient environ 6 % de la dette mondiale. La Chine est un géant de la créance mondiale et possède d’énormes réserves en dollars et en euros, qui dépassent de 50 % sa dette en dollars.

Les autorités chinoises veulent endiguer la dette. Mais comme je l’ai déjà expliqué, la maîtrise de la dette peut passer par deux approches : soit par une forte croissance des investissements dans le secteur productif pour garder le taux d’endettement sous contrôle, soit par une restriction des foires aux crédit dans des domaines improductifs tels que la spéculation immobilière. Dans ce dernier cas, la rentabilité du secteur capitaliste chinois se trouverait réduite, ce qui diminuerait le potentiel d’investissement productif de ce secteur. La perte de bénéfices et de revenus des ménages due à l’effondrement de l’immobilier renforcerait donc la pression à la baisse sur la croissance de la production et des revenus.

Mais cette prévision n’est valide que si le gouvernement chinois continue à compter de plus en plus sur son secteur capitaliste. Or, le secteur capitaliste chinois est en difficulté à bien des égards. Sa rentabilité a chuté et se situe aujourd’hui à un niveau historiquement bas. Une grande partie de ses activités se concentre de plus en plus dans des secteurs "improductifs" tels que le crédit à la consommation, l’immobilier ou les réseaux sociaux.

Une fois encore, comme je l’ai déjà affirmé, la contradiction fondamentale de l’économie chinoise n’est pas entre l’épargne et la consommation, ou entre la croissance et la dette ; mais plutôt entre la rentabilité et la productivité. La taille et l’influence croissantes du secteur capitaliste en Chine affaiblissent les performances de l’économie et creusent les inégalités. À mon sens, l’économie chinoise est désormais suffisamment forte pour ne pas dépendre des investissements étrangers ou des secteurs capitalistes improductifs pour sa croissance. Il n’a jamais été aussi impératif de renforcer le rôle de la planification et des investissements dirigés par l’État, qui constituent la principale base de la réussite économique de la Chine depuis 70 ans.




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